Как внутренний госдолг влияет на экономическую динамику в Украине

В бюджете Украины на 2019 год расходы, предусмотренные для погашения и обслуживания госдолга составляют 418 млрд. грн. Это почти треть госбюджета. Можно посчитать, сколько госдолга приходится на каждого гражданина страны, но не буду расстраивать читателей. Тем более, что ситуация с погашением и обслуживанием госдолга сейчас контролируется даже в условиях паузы в сотрудничестве с МВФ, о чем свидетельствует недавнее размещение еврооблигаций Украины на 1 млрд. евро.

Если классическая школа экономики и рассматривала госдолг как временное явление, который должен быть обязательно погашен, и это было безусловной максимой, то со времен Дж.М.Кейнса госдолг стал рассматриваться как важный элемент эффективной экономической политики, направленной на поддержку совокупного спроса, который обусловливает уровень производства и занятости. Госдолг перестал восприниматься как некое зло, его стали рассматривать как элемент здоровой экономической политики.

Если говорить о практической составляющей, то касательно Украины госдолг прежде всего следует рассматривать сквозь призму его последствий. Есть два основных посыла.

Первый — обременение от госдолга, под которым понимаются осложнения в ведении бизнеса и снижение уровня жизни тех, кто должен платить налоги, чтобы у государства была возможность обслуживать свой долг. В нашем случае разница между затратами на погашение и обслуживание госдолга, с одной стороны, и той суммой, которую удастся привлекать от официальных кредиторов и рыночных заимствований, с другой стороны, представляет собой ту часть налоговых изъятий, о которой говорится в предыдущем предложении.

Второй — вытеснение государством частных заемщиков с кредитного рынка через активные государственные заимствования. Действительно, какой смысл украинским банкам кредитовать субъекты экономики со всеми связанными с этим рисками и последствиями, когда можно просто приобрести минфиновские ОВГЗ с доходностью 18-19% годовых и спокойно «стричь купоны», забыв о кредитных рисках и различные неудобствах ( например, о юридической проверке залога при постоянном мониторинге финансового состояния заемщика).

Такое вытеснение является негативным явлением, так как большинство верит — частные расходы всегда имеют преимущество перед государственными. Скорее всего, здесь имеется в виду то, что частный сектор является лучшим менеджером по сравнению с государством. Но с этим можно и не вполне согласиться. Вот несколько доводов. В свое время часть американской экономики (инфраструктура, дороги) была построена на системе практически отсутствующих прямых налогов и крупномасштабных муниципальных займов. Япония практикует эмиссию облигаций, средства которой идут на инвестиционные проекты. Стоит задуматься, кому целесообразнее занимать финансовые ресурсы — таким заемщикам, как Япония и США, или субъектам хозяйственной деятельности? Государство, безусловно, не самый лучший менеджер, однако существуют еще и «провалы» рынка, национальная оборона, здравоохранение, наука, наукоемкое и капиталоемкое производства. Все это требует затрат, одним из источников финансирования которых может быть именно госдолг.

Таким образом, государство на кредитном рынке предлагает конкретный инвестиционный актив, который характеризуется сроком обращения и величиной ставки доходности. А самое главное — как правило 100-процентной гарантией погашения. Инвестор делает выбор и предпочтение будет отдано тому активу, который наиболее полно удовлетворит его потребности. Свободный капитал пойдет в наиболее привлекательную сферу — может пойти в кредит предприятию, а может в гособлигации. Почему же в Украине отдают предпочтение именно гособлигациям? Ответ лежит на поверхности — при нынешних ставках по ОВГЗ и полной безрисковости это является рациональным выбором для владельцев или распорядителей свободных денежных ресурсов.

Правы те, кто утверждает — Нацбанк «добавляет масла в огонь», длительное время поддерживая учетную ставку на достаточно высоком уровне (сейчас она чуть ли не в два раза выше потребительской инфляции). Действительно, прослеживается четкая зависимость между учетной ставкой НБУ и доходностью по ОВГЗ — высокая ставка НБУ обусловливает высокую доходность по гособлигациям.

Высокая учетная ставка НБУ также приводит к росту ставок по ОВГЗ. Следствием чего является эффект вытеснения — вместо кредитования реального сектора экономики банки вкладывают средства в государственные облигации: по состоянию на 24.06.2019 года на балансе банков находится ОВГЗ на сумму 352 млрд. грн, или 45,6% ОВГЗ, находящихся в обращении. Направление части этих средств на кредитование предприятий позволило бы существенно увеличить ВВП и создать дополнительные рабочие места. Добавлю, что на балансе НБУ находится 43,6% от ОВГЗ, находящихся в обращении. Вместе у банков и НБУ сконцентрировано 89,2% всех ОВГЗ. Общая сумма вложений НБУ и банков в ОВГЗ составляет 688,6 млрд. грн.

Это приводит к росту процентных ставок по кредитам прямому заемщику в нашей стране. Далее, по «классике» при росте процента снижаются вложения в реализацию бизнес-проектов. Однако, по той же «классике» не стоит опасаться снижения вложений из-за операций carry trade — инвесторы будут занимать деньги в стране с меньшим уровнем процентной ставки и инвестировать в страну с высоким процентом, который предполагает и соответствующий уровень маржинальности бизнеса. Но почему же не занимают, например, в Японии, чтобы вложить в Украину, спросят читатели? Потому что оценивают нынешние риски нашей страны — военно-политические, риски судебной системы, возможность рейдерских атак, не самый благоприятный инвестклимат — как несоответствующие даже той высокой доходности, которую можно получить здесь. И, пожалуй, самое главное — не видят предприниматели и инвесторы в нашей стране реципиентов инвестиций, выпускающих продукцию, адекватную вызовам третьей и четвертой промышленной революции и пользующейся большим спросом на мировых рынках.

Так же и украинские банки, оценивая риски в нашей экономике и низкую степень технологического и управленческого развития, выбирают безрисковые вложения в ОВГЗ, а не кредитование предприятий. Можно упрекать банкирам в нежелании способствовать активизации экономического роста, но до тех пор, пока в Украине не начнется реиндустриализация экономики и в результате ее проведения не появятся инновационные высокотехнологичные предприятия, банковское кредитование будет развиваться медленно (разве что, начнется ценовой бум на мировых рынках агропродукции и черных металлов и предприятия этих отраслей нарастят портфель банковских кредитов). Наличие у банков альтернативы в виде вложений в ОВГЗ — одна из причин, но, как я показал выше, не единственная.

Сложность эффекта вытеснения также объясняется тенденциями, которые складываются в каждом из сегментов негосударственных кредитов. В условиях неразвитости какого-то из секторов кредитного рынка не следует во всем винить высокие ставки по государственным долговым бумагам. В Украине, где в последние несколько лет бурно развивается жилищное строительство, являющееся высокодоходным, согласно теории финансового вытеснения ипотечный сектор имел бы все шансы вобрать в себя значительную часть потоков временно свободных денежных средств и мог бы произойти настоящий бум ипотечного кредитования. Однако его нет, и ипотека является труднодоступной. Причин несколько, но, пожалуй, главная — при кредитовании на первичном рынке банки не могут получить в качестве обеспечения имущественные права. Отсюда и большие ставки по кредитам — выше риск, выше и ставка.

Недавно НБУ разрешил украинским банкам осуществлять краткосрочное кредитование в гривне юридических лиц-нерезидентов для приобретения ими ОВГЗ. Речь идет о кредитовании на срок, не превышающий 14 дней. Такой сверхкороткий срок не позволяет присоединиться к тем критиков, которые считают, что данное решение Нацбанка будет отвлекать серьезные объемы ресурсов от кредитования экономики. Но, с другой стороны, и наша жизнь, и экономическое развитие сотканы из множества микроситуаций, которые в результате взаимодействия приводят к макроэффектам. И эти макроэффекты не всегда бывают положительными.