Чего украинцам ждать от курса доллара

Самые большие враги экономики практически во всех странах мира — политики. В ожидании выборов и под влиянием своих амбиций они, как правило, готовы принести в жертву экономические интересы населения, утопить или, наоборот, укрепить национальную валюту, уничтожить любой, даже очень крупный банк. И Украина тут не исключение.

На валютном рынке стабильный пульс

Волатильность гривны осталась в первом квартале. Шокирующие колебания национальной валюты к доллару США достигли своего пика на валютном межбанке 26 февраля, когда средневзвешенный курс перешагнул 30 грн за доллар, а на наличном рынке достигал 35-40 грн за доллар. С тех пор Нацбанк буквально «утоптал» средневзвешенный межбанк. И хотя на наличном валютном рынке всплески были еще не раз, межбанковский курс крутился вокруг отметки в 22 грн за доллар, при этом дневной объем торгов с февраля 2015 года превышал уровень в $350 млн всего дважды.

Среднедневной объем торговли на межбанковском рынке за 9 месяцев 2015 года составил $250 млн, в 2013 году — $1200 млн. Валютный рынок по-прежнему выглядел законсервированным. Учитывая, что во втором квартале 2015 года чистые ЗВР у НБУ были на минимуме, а к осени все же начали расти, то наиболее острая фаза кризиса, ради которой и шла «консервация валютного рынка» посредством системы ограничений, уже пройдена.

Тем не менее НБУ был вынужден поддерживать ликвидность банковской системы на определенном уровне, не давая ей значительно расти. Что бывает, когда ликвидность системы превышает 35 млрд грн на корсчетах банков, хорошо видно на примере января-февраля 2015 года.

К сожалению, корреляция между остатками на корсчетах и валютным курсом остается очень сильной. По существу, где-то с конца первого квартала Нацбанк перешел к старым добрым рецептам удержания курса — регулируя ликвидность системы. Видимо, один из факторов, который использовал Нацбанк, — высокая учетная ставка, настолько высокая, что даже выше рыночной ставки по депозитам физлиц в национальной валюте.

Этот рецепт дорого обошелся реальному сектору, негативно отреагировавшему на высокие ставки, но позволил стабилизировать валютный рынок. Как и в 2012-2013 гг. Нацбанку пришлось выбирать между «умным и красивым» — или стабильность гривны или комфорт функционирования реального сектора. Как и тогда, за стабильность гривны мы заплатили частью своего ВВП. И тогда и сейчас такой выбор монетарной власти я поддерживаю, одно лишь НО: хотелось бы верить, что текущая политика по стабилизации курса не связана с давлением политиков, которые готовятся к выборам.

Риски за горизонтом

Будет ли столь стабильным валютный рынок после выборов — этот вопрос сейчас волнует не только банкиров и финансовых директоров крупных компаний, но и уже чуть подуспокоившееся население. На курс гривны будут позитивно влиять такие факторы:

1. Более-менее удачная реструктуризация, которая позволила ослабить напряженность в финансовом секторе и очистить платежный горизонт как минимум до конца 2015 года. Но она еще очень долго будет держать наш рынок в напряжении, и первая контрольная дата — встреча кредиторов 13 октября. При этом, совсем не факт, что она состоится успешно, тем более что на рынке уже всплывала информация, что то одна, то другая компания из ЕС или США недовольны планом реструктуризации. Вторая контрольная дата — декабрь 2015 года, когда подойдет срок погашения облигаций Украины, которые находятся в собственности Российской Федерации. Бодрое настроение министра финансов РФ — господина Силуанова, ожидающего погашения облигаций последние пару месяцев, говорит о том, что без скандала и суда тут не обойдется. Вряд ли этот «перспективный» эпизод сильно навредит гривне, но психологическое давление на рынок возможно.

2. То, что НБУ опустил учетную ставку примерно до рыночного уровня ставок по депозитам банков, говорит о том, что Нацбанк считает, что пик кризиса действительно пройден. Снижение ставки, по идее, должно к концу года оживить реальный сектор, включая экспортеров. Но в то же время, снижение учетной ставки может привести к ослаблению эффекта по удержанию ликвидности в банковской системе. Малейший негативный тренд может привести к тому, что накопленная ликвидность уйдет на валютный рынок. Т.е. снижение учетной ставки без реального роста в экономике усиливает риски волатильности гривны. Насколько НБУ двигается синхронно с реальным сектором — еще не ясно, мы лишь видим уверенность регулятора, которая пока что сопровождается «плохой макростатистикой».

К негативным тенденциям, влияющим на валютный курс гривны, следует отнести:

1. Слабеющую экономику. Пересмотр прогноза мирового банка по ВВП Украины в строну минус 12% ясно ставит точку в споре макроэкономистов о том, каким именно будет темп снижения ВВП в 2015 году. Я по-прежнему считаю, что −12% — это оптимистический сценарий, и темп падения будет колебаться в диапазоне 12-15%. Экономика будет находиться под влиянием двух факторов: слабого спроса на сырьевой украинский экспорт на мировых рынках и относительно низких цен на него, а также разбалансированного банковского сектора. И хотя ФРС, не повысив учетную ставку, дала передышку «развивающимся рынкам», цены на «сырье» остаются на низком уровне.

2. Второй фактор — более существенный. Почти 60 банков покинули рынок с начала кризиса, в банковском секторе начали развиваться одновременно две негативные тенденции: падение качества активов и катастрофически неравномерное распределение ликвидности. Если с первым все ясно, то неравномерное распределение ликвидности между банками — это неприятный сюрприз 2015 года. На экономику этот процесс оказывает негативное влияние, поскольку «здоровые банки» не кредитуют, накапливая запас ликвидности, а «проблемные» живут от дня ко дню, стараясь хоть как-то удержать нормативы, и, по сути, им не до кредитования. Слабая кредитная поддержка экономики приводит к замедлению ее восстановления.

3. Навес из ликвидности на счетах Казначейства так или иначе будет отправлен в экономику. Более 45 млрд грн — это та инъекция, которая будет сделана на протяжении периода всего лишь в 3-4 месяца. Деньги пойдут на повышение социальных стандартов, на подкрепление ФГВФЛ и, возможно, — на возврат НДС.

Послевыборный сюрприз

После выборов Украину, скорее всего, будет ждать сюрприз на валютном рынке и очень может быть, что этот сюрприз будет неприятным. Даже если НБУ и прав в своих прогнозах, однако увидев небольшое восстановление экономической активности реальный сектор так быстро в рост не развернуть. А выплаты из ФГВФЛ и рост социальных стандартов уже запланированы.

Я очень сомневаюсь, что еще слабая украинская экономика сможет переварить такую гривневую инъекцию. Проблема в том, что МВФ пока продолжает требовать от НБУ наращивания ЗВР, и НБУ не скрывает, что с начала 2015 года выкупил с рынка в ЗВР $1,3. США. Эта политика несколько идет вразрез с понятием «рыночный курс». Получается, что НБУ выкупил с рынка примерно ту сумму, которая соответствует объему торгов за неделю. Это означает, что если бы НБУ не вмешивался, то, вероятно, курс гривны сейчас бы укрепился на уровне ближе к 20 грн за доллар.

Второй минус состоит в том, что, вероятно, и этот плюс в $1,3 млрд к ЗВР не даст НБУ возможности заниматься интервенциями, поддерживая курс гривны при необходимости. Если миссия МВФ, работающая в октябре в Киеве, не решит разблокировать возможность интервенций, то на фоне слабой экономики рынку без последствий для курса будет очень сложно проглотить 45-50 млрд грн. Но власти даже после выборов, очевидно, захотят удержать позитивные процессы в экономике. Поэтому скорее всего в конце октября — начале ноября мы увидим всплеск на валютном рынке и, возможно, — снижение курса гривны, после чего к Новому году курс должен будет вернуться к нынешнему диапазону.

Насколько глубоко может просесть курс после выборов, зависит от многих факторов, которые плохо прогнозируемы сейчас: договоренности с МВФ, цены и объемы украинского экспорта, реакция рынка на снижение учетной ставки на фоне впрыска ликвидности, ситуация в банковском секторе, чистка в котором оказалась незакончена и т.д.