Нуриэль Рубини о четырех угрозах для будущего развивающихся экономик и о том, как Украине избежать валютного кризиса

Фото: EPA

Вот уже четыре месяца одной из главных тем разговоров экономистов и финансистов остается сворачивание программы количественного смягчения QE3 в США. 18 сентября ФРС США отсрочила «исполнение приговора», но рано или поздно он будет приведен в действие.

Для Украины и остального развивающегося мира этот момент несет в себе большие риски. Какие именно и как к ним готовиться, «Капитал» поинтересовался в эксклюзивном интервью во время 10‑й Ялтинской ежегодной встречи у известного экономиста Нуриэля Рубини, в свое время предсказавшего глобальный финансовый кризис 2008‑2010 гг.

Сооснователь и председатель правления Roubini Global Economics и профессор экономики Stern School of Business при New York University своим непоколебимым реализмом заслужил в Соединенных Штатах прозвище Dr. Doom — «Доктор Обреченность». Но несмотря на нерасположенность Рубини к оптимизму, к мнению этого специалиста по финансовым кризисам в развивающихся экономиках стоит прислушаться — по версии Fortune Magazine, он входит в число десяти новых гуру, которых нужно знать.

— Какие тенденции в мировой экономике в ближайшем будущем окажут наибольшее влияние на развивающиеся рынки, и в частности на Украину?
— Самый сильный эффект на них будут производить четыре глобальных тренда. Первый заключается в том, что Федеральная резервная система США будет сворачивать программу количественного смягчения (QE3) и затем начнет поднимать процентную ставку от нуля на более нейтральный уровень. Этот процесс будет более медленным, чем предполагалось ранее, потому что экономика слаба. Но со временем это все‑таки произойдет. А пока даже разговоры об этом уже привели к росту долгосрочных процентных ставок и доходности казначейских облигаций США с весеннего минимума в 1,6 % до 2‑2,8 % сегодня. Повышение продолжится, когда Федеральный резерв, наконец, начнет сворачивание программы в следующие два-три месяца. Это негативно отразится на большинстве развивающихся стран.

— Это внешний шок, который придет из США. Чего ожидать из других регионов мира?
— Второй тренд связан с замедлением экономики Китая. Мы пока не знаем, насколько жестким или мягким будет ее «приземление», но уже видно, что она больше не будет расти на 10‑11 % в год. В лучшем случае ее рост составит в этом году 7,5 %, и есть большой риск, что в следующем он будет ниже 6 %. Одновременно Пекин намерен переориентировать экономику с модели капиталоемкого, ресурсоемкого роста на модель роста, обеспеченного сектором услуг и потребительских товаров, с меньшей составляющей ресурсов. Все вместе это приведет к снижению спроса Китая на сырье и различные ресурсы. Окончание сырьевого суперцикла уже произошло — началось падение цен на промышленные металлы, аграрную продукцию и т. п. Из-за Китая эта тенденция останется в силе следующие несколько лет.

— А риски, связанные с Европой?
— Риск коллапса зоны евро сегодня ниже, чем год назад, но ее периферия еще в состоянии рецессии, и еврозона в целом покажет очень слабый экономический рост — даже более слабый, чем в США. И в этом заключается третий тренд. Его причина — в медленных реформах, низком потенциале роста, слабом кредитовании, фискальных проблемах, сильном евро и потере конкурентоспособности, которая была компенсирована лишь частично. Слабый рост еврозоны предполагает слабый рост экспорта стран, экспортирующих туда свою продукцию.

— В чем состоит четвертый тренд, которого стоит опасаться Украине?
— Последний тренд касается энергоресурсов. Спрос и предложение нефти, газа и других энергоресурсов сейчас улучшается: предложение — за счет сланцевого газа из США, а спрос — за счет внедрения энергоэффективных технологий. Но одним из важных драйверов цен на газ и нефть являются геополитические шоки. Напряжение на Ближнем Востоке — в Египте, Сирии, Иране — может подорвать поставки нефти из Персидского залива и привести к росту цен на нее.

— Насколько уязвима Украина к этим четырем возможным внешним шокам?
— Наиболее болезненно на них отреагируют страны, обладающие рядом общих качеств. У них высокий двойной дефицит — текущего счета платежного баланса и бюджета. У них в последние годы резко замедляется экономический рост и ускоряется инфляция. Они ощущают сильное давление на валюту в сторону понижения на рынках акций и облигаций. В этих странах усиливается или социальное напряжение, выражающееся в протестах, или политическая нестабильность: в следующие год-полтора в них намечены выборы — президента, парламента или местных властей. Такая комбинация качеств делает их более уязвимыми, поскольку затрудняет привлечение заемных средств за рубежом для финансирования текущего счета. Украина — одна из этих стран. К ним относятся также Индия, Южная Африка, Турция и Индонезия.

— В апреле украинское правительство разместило 10‑летние еврооблигации под 7,5 % годовых. На прошлой неделе оно привлекло двухлетний кредит у Сбербанка России под 6,5 % годовых. Насколько вырастут ставки по заемным ресурсам для Украины в случае сворачивания QE3?
— Украина выпустила еврооблигации в апреле, когда разговоры об окончании QE3 еще не начались и процентные ставки по долгосрочному госдолгу США были очень низкими. С тех пор последние выросли, что привело к расширению спрэдов по долговым обязательствам развивающихся стран в иностранной валюте. Сейчас украинское правительство уже не может привлекать заемные ресурсы по апрельской цене. Теперь оно может занимать средства, к примеру, через синдицированный кредит у финансовых учреждений той же России, предоставляющих кредит не только по экономическим причинам, но, возможно, и по политическим.

— Насколько сильным будет отток капитала из развивающихся стран в случае сворачивания QE3?
— Трудно сказать. По различным оценкам, с мая (когда глава ФРС США Бен Бернанке впервые заговорил о сворачивании QE3. — «Капитал») центральные банки развивающихся стран потеряли $ 80‑90 млрд международных резервов в попытке предупредить чрезмерное обесценивание их валют. Чем больше двойной дефицит государства, чем ниже его кредитный рейтинг, и чем выше спрэды и процентные ставки по его долговым обязательствам, тем уязвимее его экономика. В случае Украины ситуация усугубляет тем, что, в отличие от остальных стран, у нее фиксированный валютный курс. Поэтому ей приходится активно защищать курс национальной валюты, распродавая международные резервы. Сокращение резервов Украины в процентном измерении было больше, чем в других странах, у которых гибкое курсообразование и которые сэкономили часть резервов, допустив небольшое ослабление национальной валюты. С учетом того, что в Украине при этом наблюдается давление на платежный баланс, в будущем ее может ожидать еще и валютный кризис. Перед Украиной сейчас стоит непростой выбор: правительство хочет избежать валютного кризиса до выборов, но для того, чтобы сделать это в условиях оттока капитала и дефицита текущего счета, ему нужна помощь Международного валютного фонда, который требует непопулярных реформ вроде сокращения субсидирования цен на газ.

— То есть Украине необходимо срочно переходить на гибкое курсообразование?
— Подходящее время для перехода с фиксированного обменного курса на гибкий было, когда глобальные финансовые условия были благоприятнее, когда были более низкие процентные ставки — до первых заявлений Федерального резерва об окончании QE3, а также когда дефицит текущего счета был меньше. Сейчас Украина застряла в тяжелой ситуации, потому что процентные ставки и дефицит текущего счета сильно выросли, и переход на гибкое курсообразование в таких условиях вызовет резкое падение курса, то есть все тот же валютный кризис. Если решаться на девальвацию гривни сейчас, то это стоит делать только в контексте программы МВФ. Тогда при переходе на более гибкий курс у правительства будут средства МВФ, чтобы смягчить влияние на курс национальной валюты — сгладить его падение с помощью резервов. Если же перейти без МВФ, то резервы на смягчение эффекта исчерпаются, и тогда национальная валюта уйдет в свободное падение. Если валюта переоценена, к примеру, на 20‑25 %, то при наличии средств МВФ ее можно девальвировать именно на 20‑25 % и затем стабилизировать курс. Но если поддержки фонда нет, а международные резервы истощены, и текущий счет в дефиците, то всегда происходит «перебор» — курс падает гораздо больше, чем на 20‑25% — на 50‑70 %.

— Какие более приемлемые варианты есть у Украины на случай, если она не привлечет кредит МВФ?
— Есть разные способы. Дефицит текущего счета может формироваться, если национальная валюта переоценена и импорт дешевый, а экспорт дорогой. Тогда нужно осуществить переоценку номинального курса. Также это может происходить, если вы расходуете слишком много по сравнению с доходами или сберегаете слишком мало по сравнению с инвестициями. В таком случае нужно сократить расходы по отношению к доходам, проводя фискальную и другую политику, которая будет контролировать внутренний спрос, сокращая бюджетный дефицит и увеличивая национальные сбережения.